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Hallo,

wie meinst Du das: die Rendite der italienischen Anleihen mit Hilfe von Derivaten darstellen; kannst Du das in ein Beispiel packen? Und wie welcher Privatanleger bekommt die Chance, den Franken zu diesen Konditionen anzulegen? Was ist mit der Korrelation der Zinsen und dem Wechselkurs? Ein Bond-Put ist ja eine Swaption; dann cash settled? Und in welcher Währung?

Herzlichen Gruß
Differentialgeometer

P.S.: ein bisschen off-topic: Von der Signatur mit der Schrödinger/Diracgleichung (kommt auf den Hamiltonian an), würde ich denken, dass Du von Haus aus Physiker bist Hab' ich recht?

Willkommen! Interessierte und Fachkundige kann nicht nur der hiesige Wirtschaft/Finanzen-Teil gut gebrauchen.

Die Ausgangslage ist auch heute noch, dass mittels einer Vielzahl an Finanzierungsstrategien die Möglichkeit besteht, besicherte Kredite nahe oder sogar unter [Links nur für registrierte Nutzer] (etwa -0,5%) zu nutzen. Die Herausforderung besteht mittlerweile darin, die -0,5% zu behalten oder zu vermehren. Angesichts der derzeit begrenzten Verfügbarkeit von effizient verpfändbaren Wertpapieren in Euro, die 2-3% Rendite bringen, bietet sich die Lage in Italien gewissermaßen an.

Kursgewinne sind zwar erfreulich, ihnen fehlt jedoch oft die Beständigkeit von Zinserträgen ("carried interest"). D.h. wünschenswert wäre eine Möglichkeit, einerseits die Zinserträge aus der Finanzierungsseite und andererseits zusätzlich auf der Investitionsseite einzunehmen. Im optimalen Fall erlaubt es das Risikomanagement der Clearing-Gesellschaft, exzessive Fremdkapitalhebel einzusetzen und damit aus 2-3% einige hundert Prozent zu generieren. Prime Brokerage Kunden wie Soros haben diese Möglichkeit seitdem die Zinsen Ende der achtziger Jahre kontinuierlich fallen, wobei in diesen Fällen auch sogenannte "mark-ups" anfallen, also komissionsartige Zinsaufschläge. Traditionell wurde auch gerne in Yen finanziert, aus nachvollziehbaren Gründen.

Es ist auch allgemein von höchster Relevanz, wie bestimmte Wertpapiere und Derivate bewertet werden, wie sie abgerechnet werden und welche zeitlichen Abstände zwischen Transaktion, Clearing, Margin-Bereitstellung und schließlich Abrechnung und Lieferung herrschen. Am reinen Kassamarkt sind beispielsweise grundsätzlich sehr viel mehr Aufwand bei niedrigeren Erträgen vorgegeben. Wenn ausschließlich Anleihen oder Aktien verfügbar sind, sind Repo-Geschäfte meist das Mittel der Wahl. Die Kapitaleffizienz, Liquidität und Kosten standardisierter Derivate erscheinen mir jedoch im Augenblick äußerst überlegen.

In der Implementierung stellt sich jedoch die Herausforderung, besicherte Kreditbeträge aus derivativen Instrumenten in zunächst einmal nur am Kassamarkt leicht erhältlichen Anleihen unterzubringen, ohne dabei das Investment insgesamt zu verderben. Angesichts der Volatilität in italienischen Anleihen zeigt sich allerdings, dass selbst ein Fremdkapitalhebel von 1:50 zu viel sein dürfte. Dagegen erfordern moderne Margining-Systeme (zur Ermittlung täglich fälliger Sicherheiten, z.B. SPAN) gerade so viel wie pseudowissenschaftliche Rechnungen vergangener Tagesschwankungen nahelegen. Darüber hinaus lassen sich die betreffenden Finanzierungstransaktionen in einer Art und Weise Implementieren, die bis auf das Zinsrisiko alle übrigen Risiken aus variablen Zustandsgrößen eliminieren. Sofern Finanzierungs- und Investitionsgeschäfte nicht zu weit an der Zinskurve auseinander liegen, Kreditguthaben ungefähr betraglich passend angelegt werden und gleichermaßen fristenkongruent strukturiert sind entstehen derart geringe Risiken, dass die Kapazität dieser Art der Investition jegliche verfügbare Liquidität am Markt übersteigt.

Grundsätzlich sind unzählige Implementierungen denkbar. Ein nahe liegendes Beispiel wäre die Asymmetrie des "smiles"/(Verteilung impliziter Volatilität) von Optionen auf Anleihefutures zwischen Transaktion und Lieferung. Während der Halter einer Anleihe die Möglichkeit hat, bereits vorzeitig zu verkaufen und dennoch bis zur Lieferung potentielle Gewinne zu verdienen, wäre dies ohne entsprechende Anpassung ein Erheblicher Nachteil des Käufers. In der Praxis tritt daher tritt daher üblicherweise (abhängig von Laufzeit und Rendite) "convexity bias" auf. Diese Bezeichnung bedeutet schlicht, dass die Terminstrukturkurve zu einem gewissen Grad mit der zeitlichen Entfernung von der Gegenwart fällt. Die Folge ist, dass der Käufer durch einen günstigeren Kaufpreis entschädigt wird. Dieser Zusammenhang hat meist jedoch auch erhebliche Implikationen hinsichtlich der für Optionen angewendeten Beziehung zur Finanzierungsrate eines Wertpapiers bzw. dessen Gegenteils, der Leihgebühr. Jene Konvexität bewirkt nämlich auch, dass die Finanzierungskosten nicht konstant sind.
Eine Einfache Strategie wäre also, relativ zueinander lineare Instrumente einzusetzen, um das tiefe Ende der Terminstrukturkurve mit positiven Deltas abzudecken (im einfachsten Fall ein (synthetisches quasi Delta-1 Forward/Future)) Dagegen wäre das möglichst kurze Ende der Terminstrukturkurve mit DV01-gewichteten, negativem Delta zu gestalten. Möglicherweise ließe sich diesem Szenario noch eine zerfallende Theta-Komponente (kurzen Delta-Zerfall verkaufen, langen Kaufen) einbringen bzw. CDS oder CDS Optionen schreiben, sofern diese Produkte verfügbar sind.


Die Korrelation von Zinsen und Währung ist logisch folgerichtig und mitunter der Grund, warum in diesen Transaktionen alle Vanilla FX-Swaps /FX-Forwards/ OIS grundsätzlich ungeeignet sind. Wenn die Währungsbedingte Zinsdifferenz die wichtigste Ertragsquelle ist, wird jedes Delta-1/FX-Swap/Fwd./OIS gerade diesen Ertrag 1:1 ausgleichen. Die einzige Lösung lautet auch hier Instrumente höherer Ordnung. Also Delta-Variable Instrumente wie Optionen,Swaptions, Zerocoupons, Eurodollars etc.

Die Optionsprämie ist bekanntlich NPV des EW(Payoff), also diskontierter Zins und Wahrscheinlichkeitsdichte:
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Wie sich der Sachverhalt darstellt, ist die implizite Volatilität in FX-Optionen praktisch mehrere Monate symmetrisch (bei 3% Zinsdifferenz(!)). Abgesehen von den wahrscheinlichkeitstheoretischen Implikationen also ein attraktiver Weg, FX-Risiko kostenlos (z.B. durch Collar für zusätzlichen Ertrag oder (aus Optionen am Geld) synthetischen Forward ).
Für asymmetrisch zulasten eigener Transaktionen verteilter impliziter Volatilitäten eignen sich kurzfristig Spot-FX Transaktionen, die akute Risiken mildern oder beseitigen können.

Swaptions erweisen sich in ihrer üblichen Form als passendes technisches Äquivalent zum Put auf einen Bond. Allgemein ist es jedoch äußerst sorgfältig zu betrachten. In meinen Implementationen treten beispielsweise ausschließlich Futures auf. Damit stellen sich unmittelbar mehrere fragen: europäisch, amerikanisch, asiatisch oder anderweitig exotisch? Abrechnung durch: Lieferung? Barausgleich? In der Praxis sind die Produkte auch deshalb relativ inkompatibel, weil sie von gänzlich anderen Märkten und Teilnehmern genutzt werden. Futures sind wie ihre Optionen Transparente, preisgünstige und an kontrollierten Märkten gehandelte Produkte.
Swaptions hingegen sind typische Interdealer Produkte, die fast ausschließlich zwischen Primary Dealern und großen institutionellen Kunden gehandelt werden.

Näheres zur Finanzierung in der beschriebenen Form findet sich [Links nur für registrierte Nutzer]
In Euro Produkten liegt der darin erwähnte Finanzierungssatz bei etwa -0,5%.